当前 Web3 市场的残酷现实：利用过高估值提前退出，远比建立可持续的商业模式容易。

撰文：Ryan Yoon，Tiger Research

编译：Saoirse，Foresight News

99% 的 Web3 项目没有现金收入，然而，许多公司每月仍在营销和活动上投入巨额资金。本文将深入探讨这些项目的生存法则，以及「烧钱」背后的真相。

核心要点

• 99% 的 Web3 项目缺乏现金流，其成本支出依赖代币和外部资金，而非产品销售额。
• 过早上市（代币发行）会导致营销支出激增，进而削弱核心产品的竞争力。
• 头部 1% 项目的合理市盈率（P/E），证明了其余项目缺乏实际价值支撑。
• 早期代币生成事件（TGE）让创始人无论项目成败都能实现「退出变现」，催生了扭曲的市场循环。
• 99% 项目的「生存」，本质上源于一套建立在投资者损失而非企业盈利基础上的系统缺陷。

生存的前提：需具备已验证的收入能力

「生存的前提是具备已验证的收入能力」—— 这是当前 Web3 领域最核心的警示。随着市场逐渐成熟，投资者不再盲目追逐模糊的「愿景」。若一个项目无法获取真实用户与实际销售额，代币持有者会迅速抛售离场。

关键问题在于「资金周转期」，即项目在无盈利状态下可维持运营的时间。即便没有销售额，工资、服务器费用等成本每月仍需固定支出，而无收入的团队几乎没有合法渠道维持运营资金。

无收入情况下的融资成本：

然而，这种「靠代币和外部资金续命」的模式只是权宜之计。资产与代币供应量存在明确上限，最终，耗尽所有资金来源的项目要么停止运营，要么悄然退出市场。

Web3 收入排名表，来源： token terminal 和 Tiger Research

这种危机具有普遍性。据 Token Terminal 数据显示，全球范围内，过去 30 天内收入达到 0.10 美元的 Web3 项目仅约 200 个。

这意味着 99% 的项目连支付自身基础成本的能力都不具备。简而言之，几乎所有加密货币项目都未能验证其商业模式的可行性，正逐渐走向衰败。

高估值陷阱

这场危机在很大程度上早已注定。大多数 Web3 项目仅凭「愿景」便完成上市（代币发行），却连实际产品都未落地。这与传统企业形成鲜明对比 —— 传统企业在首次公开募股（IPO）前，必须先证明自身的增长潜力；而在 Web3 领域，团队反而要在上市（代币生成事件 TGE）后，才去证明其高估值的合理性。

但代币持有者不会无限期等待。随着新项目每日不断涌现，若项目未能兑现预期，持有者便会迅速抛售离场。这会对代币价格造成压力，进而威胁项目生存。因此，大多数项目将更多资金投入短期炒作，而非长期产品开发。显然，若产品本身缺乏竞争力，再密集的营销也终将失效。

此时，项目陷入了「两难陷阱」：

• 若仅专注产品开发：需耗费大量时间，而在此期间，市场关注度会逐渐消退，资金周转期也会不断缩短；
• 若仅专注短期炒作：项目会变得空洞无物，缺乏实际价值支撑。

两条路径最终都会通向失败 —— 项目无法证明其初始高估值的合理性，最终走向崩盘。

透过头部 1%，看清 99% 项目的真相

然而，仍有 1% 的头部项目凭借巨额收入，证明了 Web3 模式的可行性。

我们可以通过 Hyperliquid、Pump.fun 等主要盈利项目的市盈率（PER）来判断其价值。市盈率的计算方式为「市值 ÷ 年收入」，该指标可反映项目估值相对于实际收入是否合理。

市盈率比较：顶级 Web3 项目（2025 年）：

注：Hyperliquid 的销售额是基于 2025 年 6 月以来表现的年度化估算值。

数据显示，盈利项目的市盈率介于 1 倍至 17 倍之间。对比标准普尔 500 指数约 31 倍的平均市盈率，这些头部 Web3 项目要么「相对于销售额被低估」，要么「现金流状况极佳」。

具有实际收益的头部项目能维持合理市盈率，这一事实反而让其余 99% 项目的估值显得站不住脚 —— 它直接证明了市场上大多数项目的高估值缺乏实际价值基础。

这种扭曲的循环能否被打破？

为何那些无销售额的项目，仍能维持数十亿美元的估值？对许多创始人而言，产品质量只是次要因素 ——Web3 的扭曲结构使得「快速退出变现」比「打造真正的企业」容易得多。

Ryan 与 Jay 的案例恰好能解释这一点：两人均启动了 AAA 级游戏项目，最终结局却截然不同。

创始人差异：Web3 与传统模式对比

Ryan：选择 TGE，放弃深度开发

他选择了一条以「盈利」为核心的路径：在游戏上线前，通过出售 NFT 获取早期资金；随后，在产品仍处于粗糙开发阶段时，仅凭一份激进的路线图便举办代币生成事件（TGE），并在中型交易所完成上市。

上市后，他通过炒作维持代币价格，为自己争取时间。尽管游戏最终延迟上线，但产品质量极差，持有者纷纷抛售离场。Ryan 最终以「承担责任」为由辞职，但其才是这场游戏的真正赢家 ——

表面上，他装作专注工作，实则拿着高薪，同时通过出售已解锁的代币赚取巨额利润。无论项目最终成败，他都迅速实现了财富积累并退出市场。

反观 Jay：遵循传统路径，专注产品本身

他优先追求产品质量，而非短期炒作。但 AAA 级游戏的开发需要数年时间，在此期间，他的资金逐渐耗尽，陷入了「资金周转危机」。

在传统模式下，创始人需等到产品上市并实现销售后，才能获得可观收益。Jay 虽通过多轮融资筹集到资金，但最终因资金短缺，在游戏尚未完成开发时便关停了公司。与 Ryan 不同，Jay 不仅未获得任何利润，还背负了巨额债务，留下了失败记录。

谁才是真正的赢家？

两个案例均未诞生成功的产品，但赢家却一目了然：Ryan 通过利用 Web3 扭曲的估值体系积累了财富，而 Jay 在试图打造优质产品的过程中失去了一切。

这便是当前 Web3 市场的残酷现实：利用过高估值提前退出，远比建立可持续的商业模式容易；而最终，这场「失败」的代价全部由投资者承担。

回到最初的问题：「99% 的不盈利 Web3 项目是如何生存的？」

这一残酷的现实，便是对该问题最坦诚的回答。